有一派投資叫「動能投資」

有一派投資理念叫「動能投資」，其信念是：「在短期內，強者會恒強，弱者會恒弱」，亦即：近期的強勢股會維持強勢向上的動能，而弱勢股會維持弱勢向下的動能。

動能投資這個策略本身已經是否定了市場有效假說，與市場有效假說的核心理念相䟡足。

 

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動能投資可分兩類：

（1）絕對動能：拿某一股票的過往表現跟現在表現相比；

（2）相對動能：拿某一股票的現價跟某特定股票比較。

 

 

簡單來說，動能投資的：

• 策略是：追逐趨勢！
• 選股策略是：基於動能指標 (momentum indicators)來識別強勢股。
• 操作手段是：買入具絕對動能或相對動能的強勢股。當原來的強勢股失去動能便賣出，轉買另一些有動能的強勢股。循環此交易手段。動能投資是不會加碼的，即是賣掉的不會重新買入，而會買入新的強勢股。

動能投資受歡迎的原因是它的簡便操作，不需看年報、不用分析企業前景、估值的麻煩，純以趨勢作為買賣原則及判斷考慮基礎，務求賺取短期回報。

動能投資的一般策略是挑選過去的 6 至 12 個月內的動力指標最高的強勢股（但不包括最近一個月），持有至設定時間後再檢討，通常是每月調整持股一次，把失去動能的股票賣出而轉買一些高動能的強勢股，現稱「動能股」。

Jegadeesh & Titman (1993) ，在他們的研究中指出，模擬於 1965 至 1989 年期間，選出前 6 個月的強勢股，買入並持有 6 個月，然後再循環，他們發現其組合的回報在這24年內，每年平均有12% 回報，相當不俗。他們更發現在美國，以往的 3 至 6 個月內的強勢股，會在下一年會繼續跑贏弱勢股。

 

 

動力指標 (Momentum Indicator)

動力指標是一個透過簡單計算股價在某特定時間內的差異而獲得的數值。通常是10天內，即用今天股價減去10 日前的收市價，便得出動力指標的數值。公式是：

       動力指標 = V – Vx

其中：V 是最近期門股價；x 是指定的過往日數（如 10 日前，x 便是10）Vx 是指定 x 日數前的收市股價（如 x 是10，V10 便是10 日前的收市價）。

 

如以下圖 Figure 1 所示，高於 0 （即藍色橫線）的時候，股票是處於強勢向上軌跡；相反，低於 0 的時候，是處於弱勢。如把動力指標配合股價圖（Figure 2），趨勢會更加明顯。

 

Figure 1. 動力指標識別強弱趨勢 (Investopedia, 2019: https://www.investopedia.com/articles/technical/081501.asp)

 

 

 

Figure 2. 動力指標配合股價圖 (Investopedia, 2019: https://www.investopedia.com/articles/technical/081501.asp)

 

其他技術分析工具也可以協助評估動力，例如：

• 移動平均線， 
• MACD (Moving Average Convergence Divergence，移動平均𣾀聚背馳指標) ， 
• RSI (Relative Strength Index，相對強弱指數) ，
• DMI  (Directional Movement Index, 趨向指標)，及
• OBV (On-Balance Volume，淨值成交量) ，等等 。

由於各項指標、工具也有其理論、用法、特性，筆者現不詳述，有興趣者可參閱以下連結：

Cory Mitchell, On Investopedia, Trend Trading: The 4 Most Common Indicators, 11/7/2020, available from: https://www.investopedia.com/articles/active-trading/041814/four-most-commonlyused-indicators-trend-trading.asp

Money DJ 財經網，DMI 趨向指標，available from: https://www.moneydj.com/KMDJ/Wiki/WikiViewer.aspx?KeyID=e1141d5c-ba75-4217-8f70-c96ed11c5c57

 

真的是無堅不催嗎？

雖然動能投資在短期內可持續保持趨勢，適度地利用，的確是可以令組合回報提升。但是，這種投資策略不是完美到沒有風險的。動能投資需要高頻率交易才可以達到提升回報的目的。而因此產生出來的巨大交易費用會變成投資成本，足以顯著降低回報。何況，在大幅波動市況或市場轉勢之時，動能投資會無法運作。2008年的全球金融危機，及最近的2020年 3 月時美股急跌而觸發的十天內4次熔斷（分別在3月8日；3月9日；3月12日；3月16日），強勢股的動能也無法按照過去的趨勢持續下去，這便是動能投資失效的例證。

在 1995 年 12 月 至 2000 年 2 月，表現前 10% 的動能股的股價上升了42%。然而在接下來的三年，其股價損失將近其原有未上升的價格的一半。儘管動能股的價格已經處於高位，投資者仍然相信，在泡沫未破滅之前，其股價仍向著更高價格上升。的而且確，動能股的表現是十分出眾，因為「強者恒強」也輕易在市場看到，例如，現在 FAAMG (Facebook, Amazon, Apple, Microsoft, Google (i.e Alphabet)) 就造就了 1/3 的 Nasdaq 的總市值，但請不要輕忽那趨勢是有時限性的：「在短期內」。 

可以看出：（1）所謂的「短期」其實可以申延好幾年。（2）機會主義者或許會想只要能捕捉那在1995 年 12 月 至 2000 年 2 月內的差不多 5 年的升浪，而且能在下跌浪來臨前退場便可以富足地賺錢 。然而，筆者要勸告你，現在你能看到的是歷史數據，當你身處 2000 年 2 月時，你/沒有人可以知道自己的股票/股市即將下瀉。（3）短期獲利多少也沒意思，因為如果你長期持有動能股，長期來說會賠錢，是不明智的。 要謹記，這只是個短期策略。

 

這個策略本身已經是風險，儘管能協助人捕捉升浪而短期獲利，但它強調的是動能帶動的趨勢而非價值，只適合一些有時間空間經常看盯著股市、可以高頻率地做交易、只想短期內賺取價差來套利的人。

所以投資者必須要有自己的： 

(a) 嚴格的止損系統（例如下跌 10% 即賣出，如果你賣得出的話）、

 (b) 良好資產配置策略（例如只用 10%的股票倉位來買進表現最佳的前三名動能股）、及 

(c) 很有自制力地嚴謹執行預設策略。

 

動能 vs 價值

Asness et al (2013) 研究發現價值股的組合與動能股的組合是呈現負相關系數。克羅斯比（2009）也說：價格便宜度與動能有著負相關性，這代表：便宜的股票就沒有動能；而動能高的股票就不便宜。

換而言之，當動能股失效的時候（如在市況大幅波動時），投資價值股（即股價低於估值以下的股票）便會有效。知道了這個負相關性，我們便可以多加利用。

Joseph (2018) 在他的部落格則建議在牛市，動能股的比例較高，大概在50%。 以50%價值投資，50%動能投資為股票倉配置。但是，對筆者來說這個動能投資的比重是過高，我不建議全倉投資，即使是牛市，也要保留一些現金倉位，要為自己留一條後路。

 

事實上，動能投資的概念也可以利用於長期投資策略上， 丹尼爾. 克羅斯比 (Daniel Crosby) 和 Alex Bryan 就有以下的建議：

(1) 克羅斯比 (Crosby) 建議* 可以使用並結合兩者的好處來設計你的股票組合。最好的組合是「低價、高動能」的股票；而最差的是「高價、低動能」的股票組合。用這一原理來構思，「價格」包含了基本面分析、企業前景分析、未來估值預測 （如：折現現金流模型; Discounted Cash Flow model, DCF）來計算出合理價格及安全邊際。而動能就包含了趨勢分析。

只要能專注地買入一些便宜、有動能的優質企業股票，並將此程序自動化，希望這樣可以建構一個盡量減低行為風險的同時也能優化自己回報率的策略。這裡「有動能」是指看股票標的的趨勢。

* 事實上，丹尼爾.克羅斯比在他的書中主要是建議用「規則導向投資」(Rule-Based Investment, RBI)來遠離人類在投資上的行為風險。以上只是他在談 5 P 選股法中談到的其中 Push 的順勢操作的動能投資。

 

(2) Alex Bryan (unknown year) 也有差不多的建議，他提出用動能股替代增長股，加入去價值股作股票投資組合。下圖 Figure 3  是他的比較。他比較價值股+動能股 vs 價值股+增長股的長期表現。雖然兩個組合經歷的波動性相似，但價值股+動能股的絕對回報上表現較佳。這個價值股+動能股的投資組合，似乎跟 Crosby 的建議不謀而合。

Figure 3. 動能股加價值股的股票組合，和增長股加價值股的股票組合，兩者之比較。 (Alex Bryan, Morning Star, 年份不詳)

 

(3) Alex Bryan (2019) 的另一個建議是把動能投資的概念運用在 ETF 投資上 (Bryan, 2019)，策略是透過每月追蹤iShares、Vanguard及Select Sector SPDR的美國股票ETF等指數的過往12個月的回報表現，來將它們的回報排名 (ranking)，然後只買入首3個最佳回報的指數，而它們的持倉比例相等。每個月又重新調整，及果斷售出表現不再的持倉。

如果想進一步減低交易成本可將策略由每月改為每季（每3 個月）調倉一次。因 ETFs 本身費用較低廉，且配合降低交易頻率，會有效壓低費用。另外再加入一項條件：只要現有持倉回報仍在10大指數的前四位，則不拋售，因為動能仍可能理想。如果滿足該條件的指數不足3個，則選擇其餘排名最佳的指數，直至投資組合擁有3個指數為止。

跟據Bryan的投資組合模擬於1992年12月開始至2016年7月用以上兩個策略運作。下表 (Table 1) 所示的是運用以上兩個策略運作得出的計算結果：純動能策略、改良後策略、及美國道瓊斯指數的表現比較。表內的「純動能策略」是指每月調倉策略；「改良後策略」是每季調倉加上額外條件的策略。從表內可見，改良後策略的表現最好，較美國道瓊斯指數的年化回報高出 4.23%。而純動能策略較美國道瓊斯指數的年化回報高出 3.27%。改良後策略高於純動能策略 0.96%。

 

Table 1. 純動能策略、改良後策略、及美國道瓊斯指數的表現比較。(Bryan, 2019: https://www2.hkej.com/wm/article/id/1419073)

 

 結語

說實在，筆者並不建議純粹用動能投資策略進行投資，對筆者來說動能只是買入時的輔助參考變數，如果只看趨勢，就如買大小的賭局。而且又要與市場緊貼，不論市場是有效無效，像上班一樣。筆者不喜歡上著班玩純賭運氣的遊戲。

 但是，動能投資又不是如那些自稱「價值投資者」說成是洪水猛獸一樣，看一看股價圖或研究一些動能指標就好像是罪大惡極，要判終身監禁一樣。兩者之間不一定是非黑即白，價值投資也一樣要看價格，只不過它不主張預測股市而是預測個別企業及行業前景，而動能投資基本上是基於動能（即趨勢）來預測股市往後表現。直接來說，大家的預測基礎不同：價值投資是用基本面分析來做預測，而動能投資只用趨勢來預測，有的是民眾情緒反映在買賣行為上的基礎，所以動能投資給人的感覺都沒那麼實在。

話雖如此，很多時候，那些有「價值」的股票有兩種極端現象：(i) 那些基本面、行業、企業本身，各方面也很好的的股票，通常其股價已經過高 (e.g. FAAMG + Netflix)，高到沒有投資價值。在價值投資的角度，是不應沾手。那便錯失了一升再升的資本增值機會；(ii) 有「價值」也不一定代表在市場上有人買，而沒有人買就沒有可能有動能，股價從此一沉不起。又或要等待 5 至 10 年後才回復升浪，等它均值回歸。這種 "Buy-and-hold" 「買入並持有」的策略實施在那些股票上，最終損失的機會成本，就是堅持「一本經書看到老」的成本。

記謹：我們投資只有一個目的，就是賺錢，並希望在平衡風險下用最短時間賺得最多。我們是投資不是談信仰、偶像崇拜，巴菲特也不是神。任何或許可以幫助我們達到財務目標的方法、策略，都先應該最少瞭解一下，不可唯我獨尊地排外。我們更應該要學習取長補短，在不同市況下運用不同策略，不可固步自封。

筆者認為，比較好地運用動能投資策略是: (i) 克羅斯比 (Crosby) 建議用「低價、高動能」的股票來建立投資組合及自動化投資來抗衡人類的行為偏誤；及 (ii) Bryan 的策略，用每季調倉的策略買賣指數基金組合。只要，記住均值回歸的存在（尤其是向上的趨勢），而且要考慮當股票在超高位後的動能為何，是繼續超高動能上升？定會減速而下跌？ 要有策略，參考 Alex Bryan 的篩選動能股的思維，筆者認為是值得學習。同時要做好風險管理，例如隨市況而調節股票倉位。更重要是要有紀律 (self-discipline)，而且要有清晰策略才開始投資。筆者仍抱持開放的態度、虛心學習。

References

丹尼爾. 克羅斯比，行為投資金律，大牌出版，2009。 (Daniel Crosby, The Laws of Wealth: Psychology and the Secret to Investing Success) 

Narasimhan Jegadeesh, Sheridan Titman, Returns to Buying Winners and Selling Losers: Implications for Stock Market Efficiency, The Journal of Finance, 48, (1). Mar., 1993, 65-91.

Clifford S. Asness, Tobias J. Moskowitz, and Lasse Heje Pedersen, Value and Momentum Everywhere, The Journal of Finance, LXVIII, (3), June 2013, 929-984. https://www.jstor.org/stable/42002613?seq=1

Investopedia, Momentum Indicates Stocks Strength, 20/10/2019, available from: https://www.investopedia.com/articles/technical/081501.asp 

Cory Mitchell, On Investopedia, Trend Trading: The 4 Most Common Indicators, 11/7/2020, available from: https://www.investopedia.com/articles/active-trading/041814/four-most-commonlyused-indicators-trend-trading.asp
 
Alex Bryan, Morning Star: 動能指標投資策略有效嗎？，unknown year, available from Google Search pdf document.

Alex Bryan, Morning Star: 動能策略存在一定限制，On: 信報財經，ETF 透視，27/10/2019, available from: https://www2.hkej.com/wm/article/id/1419073

Joseph,《美股隊長操作秘笈》台灣版 序, 23/3/2017, available from: https://valueandgrowthinvesting.com/us-captain-taiwan/ 

Joseph, 與美股隊長請教筆記, 26/1/2018, available from:

https://valueandgrowthinvesting.com/us-captain-taiwan/ 

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