港股調整是時機入市？

近月港股調整，下跌幅度甚大，筆者用最簡單快速方法看看一檔港股：阿里爸爸 (9988.HK) 是否可以買？

大環境

港股在監管風暴下，沒有多少可以獨善其身，要下跌的終究也要下跌。但筆者卻認為這可能是入市機會。策略是：盡量以少資金，分階段，緩慢買入。

下圖比較了三檔港股走勢：港交所 (0388.HK)，騰訊 (0700.HK)，阿里爸爸 (9988.HK)

Figure 1. 港股日線圖： 港交所 (0388.HK)，騰訊 (0700.HK)，阿里爸爸 (9988.HK)。(AAStocks: http://www.aastocks.com/tc/stocks/quote/dynamic-chart.aspx?symbol=00388)

 

可看到，阿里爸爸下跌幅度是最多，昨天更跌至歷史低位 HK$144.3。

在 Jun  2021 的自由現金流 (Free Cash Flow)：$2291 億人民幣，大約是 $2758 億港元。用 DCF model，筆者以 3% growth rate 和 10% discount rate 來計算，其內含價是： HKD $183.58。

1. The growth rate 3% 是較悲觀的假設（這只是跟通脹調整）；
2. The discount rate 應該是 6-8%，但我用了 10% 。希望計算一個較保守的股價。

得出了所謂「內含價值」是：$183.6 港元。

• 若然用 5% growth rate，所得出的「內含價值」是：$257 港元。

因為政策的不穩定，可預測性下降， 一個在我心中的「合理價」是把「內含價值」打八折，即是：$183 港元 x 0.8 = $146 港元。這價比現價還要高出 $2。

而騰訊的情況跟阿里爸爸相似，兩者的動能也向下，分別在於騰訊的股價較高，現時股價 (HK$460.0)也較內含價(HK$319) 為高（用DCF model，以5% growth rate， 10% discount rate，計出 $319；但用 8% discount rate，可計出 $521)。而且，阿里現時已跌低於 Mar 2020 的股價 ($167)，而騰訊的 Mar 2020 的股價則是 $334，跟現價還有一段距離。所以暫時來說，阿里爸爸較騰訊的勝算為高。

 

 

環比科技股

筆者用最近期的數據比較一下其他科技股：

• 阿里爸爸 (9988.HK)的 PE / ROE / ROA 是：17.53 / 16.03 / 8.89
  
• 京東集團 (9618.HK) 的 PE / ROE / ROA 是：19.91 / 26.34 / 11.7
  
• 百度  (9888.HK) 的 PE / ROE / ROA是：7.81 / 12.3 / 6.75
  
• 嗶哩嗶哩 (9626.HK) 的 PE / ROE / ROA 是：Negative / NA / NA
• 騰訊 (0700.HK) 的 PE / ROE / ROA 是：18.92 / 22.71 / 11.99
  

從以上數據可見，

• 最不應沾手的是：嗶哩嗶哩 
• 最平宜的是：百度，但它上市時間過短，數據太少。
• 盈利最高的是：京東和騰訊，
• 可是京東只是在2019 年開始才有盈利，在此之前是虧損的。京東的盈利穩定性是不及騰訊和阿里爸爸。
• 騰訊在2016至今年 2021 年間，每年的 ROE 也在 20% 之上，Gearing 大概兩倍。
• 阿里爸爸則在2017至今年 2021 年間，每年的 ROE 也在 15% 之上，Gearing 大概兩倍。

所以，騰訊和阿里爸爸， 筆者認為現在是可以抄底。基於阿里爸爸現時已到了歷史低位，折讓很多（它的折讓比騰訊為多），再下跌空間有限，值得適時適量買入。

基本因素

雖說現價是歷史低位 (lower than ever before)，但也不要一時衝動 all in。也要檢視下面，阿里爸爸的基本因素：

1. 行業未來需求有增長？Yes，
2. 企業規模足夠大？Yes
3. 市值足夠大？Yes, 單是香港，它已有 HK$ 30969.36 億市值
4. 行業龍頭？Yes
5. 企業本身盈利可觀？算是可以，阿里的總營業收入 (Total Revenue) 有 $2057.4 億人民幣 (Jun 2021)；EPS是 HK$8.2305；當然比起騰訊的 EPS $20.0764，還要差 $11.846 港元，這在上面的 ROE 可以看到。
   
6. 企業要有充裕的現金流？Yes，$2291 億人民幣，大約是 $2758 億港元 (Jun 2021)
7. 資產有合付比例的擴張？Yes，在 3/2021 - 3/2021 年間，它的股東應佔溢利 (Profits attributable to shareholders)有 7% 增長。而總資產擴張有 28.7%，總負債擴張有 40%。因為阿里的總負債金額水平少，所以它的淨資產擴張有 23%。
8. 債務水平是正常可接受？Yes，D/E ratio 只有 16%，而 Current ratio 和 Quick ratio 也是 1.7，屬於十分安全水平。
9. 有沒有倒閉危機？Financially, Low possibility。它的總負債有 $6065.84 億人民幣，而總資產有 $10836.84 億人民幣。自由現金流有 $2291 億人民幣。其他不可知、不可預測的原因，筆者就不懂分析了。
10. 有沒有持久競爭優勢？阿里旗下的電商業務（淘寶、天貓、Alibaba.com、淘寶買菜、盒馬集市、淘寶特價版、閑魚、等），現在還是有很多人在光顧的。即使有了現在的政策問題，市民就不光顧了嗎？

• 須知道，巴菲特說的「護城河」，除了是真正的「市場壟斷」，還有客戶的 stickiness、品牌、轉換成本、等。 說實在，現在規模較大的電商，在內地只有數間，縱使市場平分，也不致於沒有利潤，只是較難有以往的盈利增長。
• 筆者倒是擔心，如果阿里爸爸發展的 Cloud computing 阿里雲和其他新業務的盈利增長不足，長此下去，業務倒退是很難避免的結果。 往後的競爭優勢，可能會隨著市場開放之後而有所減弱。（看！京東、併多多跑得很近，甚至已超越。）當阿里爸爸的市值大到一定程度後，如何作出業務上的突破來保持盈利增長？雖然它有新業務開發（如：菜鳥、優酷、餓了麼、等），投資者畢竟會擔心它還沒離開箭靶範圍。
• 所以，筆者的答案是暫時現在還有競爭優勢，仍是可以的，但能不能有「持久」競爭優勢，我想未必！
• 理由：（1）中國內地加強了企業反壟斷的管理規範；（2）其他行業競爭者的加入及競爭。即使沒有（1）也會有（2），只是因為有（1）而加速了（2）。換句話說，十年後，阿里爸爸能否擴大其市場份額？筆者很懷疑。除非它把業務申延至海外，否則，十年後，如果它能維持現時的市場份額，也算十分成功了。

    11. 派息比率 payout ratio 維持但派息持續上升？阿里沒有派息。 

• 如果要抄底的話，這個「沒有派息」的因素要 factor in。
• 因為資金可能會被長時間套牢，而沒有利息補償，這會比銀行存款或美國國債還要差，而且會損失買其他股票的機會成本。如果你賭博它會在 say, 一年內回到 $209 - $255，你的 return 會是 45% - 77%。但基於它是這風暴中的 Ground zero （起源點），市場對它的戒心可能會較重，而使它回彈較慢。這樣的買入，長時間投資是必須的。

   12. 管理階層的盈利能力：

• 本身是CFO的張勇，他的管理、盈利和懂計算的能力，大概也不用太擔心吧。更難得是他的公關技巧非常好，而且又XX正確。
• 在這樣龐大的企業裏，它自己已有一個生態圈，只要不做大錯、不敗走自己的資產、不胡亂投資，企業自己就可以自己生存。可是，到了某時，成長不了的時候，主席一職就變得相當重要。

 

  Figure 2. 港股日線圖： 阿里爸爸 (9988.HK)。(AAStocks: http://www.aastocks.com/tc/stocks/quote/dynamic-chart.aspx?symbol=09988)

 

 

 

 

總結

• 好好運用人性和人類行為來投資。例如，當阿里爸爸在本年 (2021 年)年初被指壟斷時，市場當時怎樣反應？9988.HK 被拋至 HK$219 - $220。後來在 Apr 2021，當消息較明確，知道只是被罰了 $182 億人民幣時，市場怎樣反應？反彈至$240，其後一直下跌。下跌的最大原因，大概是大環境不明朗，而不是只是它有問題！騰訊和阿里爸爸， 筆者也會趁低價，以少量、分時段的形式，緩慢買入。
• 筆者認為，就以上的股票而言，在香港買科技港股比買美國上市的中概股較為安全，是政策上較安全。
• 長時間持有，準備虧了利息，所以不能佔大部分。
• 因為是政策市，很多事情是非個人能力可以預測，所以要明白自己是在賭博，賭博現時的市場是反應過度。不要寄望什麼基本面分析，什麼均值回歸等邏輯。政策市之所以不能預測及令人恐懼而希望急速脫身的原因是，Unpredictable 不可預測。往後的轉變是不可預測，或許也不合邏輯的。
• 既是賭博，就要嚴控注碼及嚴守止損策略。注碼不要高於 3-5% 的倉位。
• 同一時間，筆者不會停止買美股，會如常買入美國企業的美股和 ETFs，是美國企業的美股。
• 要留意美國聯儲局減少買債、收緊貨幣、緩慢加息等訊號，但應該不會在今年, but who knows?
  

 

後記：

今天（4 Oct 2021)，阿里爸爸跌至 HK$138.9 的歷史超低位！但因我已經沒有倉位再買，所以也不能買入。現金倉位現在仍維持在穩定水平。

 

 

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