The Price of Wisdom - 高山雪 Snow Hill

過去一年的股市動盪 在 2020年 3 月的美股大跌 33%， S&P 500 在 2 月 20日由 3380 點跌至 3 月 16日的 2304 點，跌了 32%，到 3 月 23日更是 2237 點。筆者記得在那時，市場一片恐慌，悲觀過度。 記得在 2020 年 3-4 月時，市場幾乎一面倒暗淡。當時很多博客也沒有再更新文章，股災就隱身，股市好，就 ... 。當時，有位「千萬博客」說美股道指有可能從 29000 點一直跌到 12000 點。可惜他提供的理據是用香港以往股災：1973年，1987年，1997年（當時可以跌 5-7 成，最多跌9成）作基礎，來支持美股下跌的預測，筆者感覺奇怪。 更有位 「名 KOL」估計美國股市將會是 L 形發展，其理據是美國經濟已陷入衰退，未來有可能會像 1929 年時的大蕭條一樣，要待 25 年後，到 1954 年，股市才能回復 1929 年時的高位。  

  筆者的反思 如讀者未看過此電影，可先看看筆者的故事描述： First Do No Harm - (1)  故事描述   附註 ： 在新冠肺炎期間，全球 醫護 的付出及個人時間的犧牲是有目共睹的。所以， 筆者亦謹此感謝他們的貢獻 。 此電影針對的是 整個醫療體系 以及某些 少數 醫療道德 的問題，沒有冒犯成份。   這電影帶給筆者有以下的反思： 豈能盡信一本書 (Trust Only One Book) 此電影開首是由醫生的誓辭開始，那誓辭叫希波克拉底誓詞 (Hippocratic Oath) ，那是醫生傳統上行醫前的要許的誓言 。 片中 Lori 的隨行醫生朋友與那主診醫生說，他們行醫前的誓言是 First do no harm （首要不傷害病人），反問她一直給 Robbie 的藥物及安排的手術是否對病人最好？好過其他治療嗎？那主診醫生當然無言以對。 因為她到那一 刻，連最基本，第一步的斷症和舒緩病情也未能做到，遑論 治療！

故事描述 First Do No Harm，譯作：不要傷害我的小孩。這是1997年的作品，由 Jim Abrahams 導演，Meryl Streep 梅莉·史翠普 主演。 故事內容是關於梅莉·史翠普飾演的Lori，是三孩之母，原本與做貨車司機的丈夫及三名孩子過著快樂的 基 層的家庭生活。但有一天幼子 Robbie 突然在玩耍中癲癇發作，便成了全家惡夢的開始。由第一次入院、由不明原因，經歷不同的檢查、驗血、驗骨髓、做電腦掃描 CT scan，到第一線藥物無效而加藥下，隨之而來的不同嚴重副作用（影響智商、嚴重活躍症、忽然暈倒），已令Lori身心俱疲。可是，醫生仍然沒有正式斷症，而加了眾多的藥物仍未能減低幼子的癲癇發作頻率和嚴重程度，反而癲癇愈來愈頻密、愈來愈嚴重。到後來的副作用更是失控的嚴重活躍症、及痴呆，醫生又再加藥來想處理副作用。而反令副作用更加嚴重，但癲癇情況不但沒有改善，反而更加差。惡性循環不斷加據。Lori 要在醫院日接夜地照顧幼子已累透。 

<行為投資金律>，作者： 丹尼爾 . 克羅斯比。 原著： The Laws of Wealth: Psychology and the Secret to Investing Success, by Daniel Crosby 續上篇：  行為投資金律 (1/4): 人類行為風險 行為投資金律 (2/4): 行為投資金律(上) 行為投資金律 (3/4): 行為投資金律(下) 以下是 我 以自己的理解寫下 的 得著， 亦加入了自己的一些資料和意見 ，與原文不盡相同。

<行為投資金律>，作者： 丹尼爾 . 克羅斯比。 原著： The Laws of Wealth: Psychology and the Secret to Investing Success, by Daniel Crosby 續上篇：   行為投資金律 (1/4): 人類行為風險 行為投資金律 (2/4): 十個行為投資金律(上)  

 <行為投資金律>，作者： 丹尼爾 . 克羅斯比。 原著： The Laws of Wealth: Psychology and the Secret to Investing Success, by Daniel Crosby 續上篇： 行為投資金律 (1/4): 人類行為風險   以下是我以自己的理解寫下的規則， 亦加入了自己的一些意見，與原文不盡相同。 十個 行為投資金律： 所謂「行為投資金律」， 就是 Daniel Crosby 就著人類在投資上最容易墮入的行為偏誤 ， 而 列出的自我管理的規律，如何正確執行正確良好投資行為。 以下是第一至第五個行為投資金律，而 第六至第十個金律會在下篇再談。    

<行為投資金律>，作者： 丹尼爾 . 克羅斯比。 原著： The Laws of Wealth: Psychology and the Secret to Investing Success, by Daniel Crosby 群眾都是錯的 著名行為經濟學家及2017年諾貝爾經濟學獎得主，塞勒 (Richard Thaler) 指出，在決定何時該進入或離開股市的決策上，群眾幾乎全部都是錯的。 群眾往往在能獲得即時快樂，卻可能落得永生痛苦的時間（牛市）進場。並在痛苦，但可能帶來長久快樂的時間（熊市）離場。班.卡爾森 (Ben Carlson) 研究在1984 至 2012 年，多數投資者都在能賺到大筆錢後，又將資金投進市場；在損失一大筆錢後，立即撤回資金。實現買高、賣低的毀滅性策略。這都說明群眾智慧都是錯誤的，所以投資時要遠離瘋狂的群眾。 Ben Carlson 總結在金融市場上 最強大的致富之道，就是「 耐心 」和「 長期 」。    

續上一篇文章，本篇是關於如何把債息差給予的訊息應用在股市上。請看以下連結看上文: 美國債息曲線 (Yield Curve) 及債息差 (Yield Spread) (1)  在談股市應用之前，我們可以看看除了評估債息曲線的形態及斜度外，原來有另一個方法去量化未來可能會出現衰退的機率 --- 機率模型 (Probit Model) 。   （3）機率模型 (Probit Model) Estrella and Trubin (2006) 發表以下的機率模型 (Probit Model) 去預測在 12個月後出現經濟衰退的機率。他們假設數據附合正常分佈 (Normal Distribution)，而用以往的 46 年歷史數據 (由 1959 年 1 月至 2005 年 12 月) 在這機率模型中找出 𝛂 和 𝛽 的常數數值，他們的 機率模型 如下：  

美國國債息曲線 (Yield Curve)及債息差 (Yield Spread): 衰退的預測 傳統上，美國國債息差曲線是用來預測美國 經濟衰退* 的一個指標。雖然在去年有某香港知名博客質疑其理據及基礎不充分來支持其預測功能，但結果證明一切，其預測的有效性不辯自明。所以，美國債息差曲線往往在經濟預測上有一定參考性。 美國國債息率有兩個特徵，可以給與經濟衰退的預視訊號： （1）美債息差倒掛 (inverted yield curve)； （2）美債息差曲線的斜度 (yield curve steepness or sloping)。   * 經濟衰退 的定義 ：有大幅縮減經濟活動的現象，並持續多於數月。此情況呈現在實質國民生產總值 (real GDP)， 實質國民收入 (real income)，就業率，工業生產數據， 批發和零售 數據等。 (Estrella and Trubin, 2006) The National Bureau of Economic Research (NBER) defines a recession as "a significant decline in economic activity spread across the economy, lasting more than a few months, normally visible in real GDP, real income, employment, industrial production, and wholesales-retail sales." (Estrella and Trubin, 2006) 

新冠肺炎下市場有效還是無效？ 以前寫了一篇市場有效假說的文章，可以先看看： 市場有效假說的鬱金香                         Thanks to Lorenzo on Pexels.   在現在新冠肺炎的情況，又看看經濟學家怎分析市場有效假說。 筆者在 Ben Carlson 的部落格上，看到一篇名為： Does Covid-19 Prove the Stock Market Inefficient " （究竟新冠肺炎是否證明股票市場是無效的？）文章中，是兩位經濟學家對市場有效假說持相反看法的辯論，挻有意思的。 Robert Shiller 是耶魯大學著名的行為金融學教授，也是暢銷書作家，著作：Irrational Exuberance, 2000；Narrative Economics: How Stories Go Viral and Drive Major Economic Events, 2019。其抗辯的立場是市場是無效的，也是因為此貢獻，他在2013年獲取諾貝爾經濟學獎。 Burton Malkie 是普林斯頓大學的經濟學教授，他出版了暢銷書 A Random Walk Down Wall Street, 1973。其抗辯的立場是市場是有效的。

  現時美國總統大選形勢似乎已經佔了世界新聞報章的注意力。原因是，哪位人仕當選將影響未來四年的世界經濟。作為一名投資者，最關心的當然是這次大選如何影響股市。     股票市場受兩大因素影響:  (1) 基本因素 （包括企業前景、盈利情況、企業本身的成長週期，資金流動性（Liquidity）、資金充裕度，及市場整體經濟循環、經濟基本環境等因素），可能短期會與經濟呈反方向走勢，但總不可能長期維持。沒有實質盈利支持的升市是泡沫，跟鬱金香泡沫無異。 (2) 巿場情緒 ，而這個因素可能會被大選結果蒙敝，人們繼續做夢。低利率引致人們投資而令股市持續向上，以為音樂還未停止，自己不是最後一個傻瓜，而繼續妄想再升。當市場氣氛逆轉時，市場會誇大 經濟前景不明朗等因素而一致唱淡。屆時市場又會出現恐慌性拋售，市場崩盤便出現。 很多時候，市場的方向也是由這兩種力量互相抗衡下產生。最終市場是上升還是下跌則要取決於以上哪種力量較大，哪種力量能主導整個市場。一旦市場方向形成，向上或向下的動能會驅使市場持續往那已形成的方向走，直至有新的剌激出現，市場才會轉勢。即使真的沒有新剌激，這「沒有新剌激」本身也已足夠成為壞消息而又令市場逆轉，只要某方向走勢持續太久就有頗高機率令市場轉向。現時的美國總統大選便是一個能作為炒作的熱門話題。  

  恐慌及貪婪指數 (Fear and Greed Index) 這個一個由 CNN 創造的指數，計算了七個不同指數或數據，來得出的一個能反映市場情緒的指標，適合用來部署投資策略時進行參考。好處是可以避免單一指數或數據的干擾，而是採用七個不同指數或數據，希望可以更加全面反映當刻的市場情緒。 市場情緒 便是 行為投資者 最重視的課題，而這指標可以把市場情緒綜合地量化出來，所以筆者挺喜歡這個指數。     那 七個不同指數 或 數據 包括：VIX: 反映市場情緒：向上 (高值): 恐慌；向下 (低值) ：貪婪 市場波動性 (Market Volatility) - 用 VIX 現時指數相對其 50 天移動平均線：向上 (高值): 恐慌；向下 (低值) ：貪婪  垃圾債需求 (Junk Bond Demand) - 用垃圾債券的債息相對於投資債券的債息，得出的債息差 (Yield spread between Junk bond and Investment Bond): 向上 (高值): 恐慌；向下 (低值) ：貪婪。在貪婪時，多了人買垃圾債券，少了人買較安全的投資債券，當然會使垃圾債券的債價上升，其債息下跌，而投資債券的債價下跌，其債息上升，所以數值向下代表貪婪。 市場動能 (Market Momentum) - 用現時 S&P 500 指數 (SPX) 相對其 125 天的移動平均線：向上 (高值): 貪婪；向下 (低值) ：恐慌 安全港需求 (Safe Haven Demand) - 用股票相對於美國國債表現回報：向上 (高值): 貪婪；向下 (低值) ：恐慌。多了人買股票，少了人買較安全的國債，當然會使股價上升回報下跌，而國債債價下跌回報上升。 看跌/看升期權數量 (Put/Call Option) - 用看跌期權數量相對於看升期權數量：向上 (高值): 恐慌；向下 (低值) ：貪婪 52 週新高的股票數量 與  52 週新低的股票數量 比較 ：向上 (高值): 貪婪；向下 (低值)：恐慌。 M cClellan Volume Summation Index - 這是 另類市場指標 ：向上 (高值): 貪婪；向下 (低值) ：恐慌。

市場估值 怎樣知道現時市場平宜定昂貴？那就要靠市場的估值指標。因為我們知道投資回報，除了跟企業的創造價值能力（即盈利能力），股息有關之外，還有跟市場估值變動有關。 投資回報 = 企業的盈利能力 (%) + 股息 (%) + 市場估值變動 (%) Investment Return (%) = Dividend Yield (%)+ Business Growth (%)+ Change of Valuation (%)  ( Gurufocus, Shiller PE – A Better Measurement of Market Valuation, https://www.gurufocus.com/shiller-PE.php ) 市場估值並非空泛之談，事實上， 我們可以透過市場估值來看市場有否被高估，來估計市場風險，從而調整自己的投資策略。這是一般的量化工具，是用現時數據來跟歷史數據作統計學上的比較，然後得到一些結論。不一定準確，也不一定能即時反映，但可以作為參考。 以下我會透過三個市場估值方法 (1) PE, (2) Shiller PE, (3) Buffet Indicator ，來衡量現時美股是否被高估。  

有一派投資理念叫「動能投資」，其信念是： 「在短期內 ， 強者會恒強，弱者會恒弱 」，亦即：近期的強勢股會維持強勢向上的動能，而弱勢股會維持弱勢向下的動能 。 動能投資這個策略本身已經是否定了市場有效假說，與市場有效假說的核心理念相䟡足。  

基於 Translator 在部落格上以英文譯中文功能似乎不有效和不完善，所以下面是筆者用 Google translator 再加點修改，來翻譯 自己英文原文為中文譯本，原文版本請查閱： Facebook: From Experience to Company's Future --------------------- 不久之前， 筆者 在 Facebook（FB）設置了帳戶，讓我可以發布從自己的博客內的部分文章，但這個帳戶存活了僅幾天。突然 之間 ，我的帳戶被 FB 無故禁用。在我的 FB 頁面上工作了幾天後，所有功夫、時間也浪費了。這樣的服務水平令我不再用 FB 了。將來我可能會轉用其他媒體工具，但是絕對不要再使用 FB。 原因是我不想浪費時間在一個不穩定、過度敏感（實際上是超高度敏感）、“脆弱”、不可靠的平台上工作，並且會冒著沒有任何警告下而隨時被禁用的風險。FB 應該至少: （i）給出採取該行動的理由， （ii）為受影響的用戶提供辯解的機會，並且 （iii）預留時間給用戶儲存資料或過渡到其他平台， 儘管他們保留了這樣做的全部權利。對於 B2C 業務而言，這樣以驅趕 “正常” 客戶的方式運作，是致命的錯誤。當然，一方面，他們應該保護自己的平台，使其免受全球許多人出於非法或不道德目的而濫用平台，但另一方面，他們應該衡量一下那個所謂「偵測濫用行為」系統的準確程度，他們很可能會發現自己的平台機器人 AI 的運行狀況不是那麼優越，並且經常過於敏感以至於無法正確地 偵 測。 「濫用」的人可能根本不是客戶。 如果他們的 AI 機器人是足夠聰明的話，他們應該可以建立一個交錯的系統，例如「根據檢測到的濫用程度來斷定採取何種的措施」。為此，它可以將檢測到的濫用情況，按不同的級別/類別/區域進行劃分。例如，在最嚴重的情況下，他們應採取即時行動如：立即毫不猶豫地封鎖該 帳戶；但是，對於那些「可疑違規」情況，應當給用戶予以警告及提供理據，給用戶能提出抗辯的機會，給用戶一些時間才真正封鎖；對於那些「可能/或許」的情況，他們應提出警告。他們至今也沒有採用的原因，不是因為管理層無知，便是因為他們的 AI 機器人太愚蠢而做不來。 公平地說，在政治和監管壓力下，FB 必須為此尋求一個平衡，但是用戶的不良體驗是很可能會傳染的。再加上，在 2019 年 7 月，FB 因侵犯隱私而被